王越：统筹发展金融机构大宗商品业务至关重要
中新经纬4月28日电 题：统筹发展金融机构大宗商品业务至关重要 作者 王越 中信银行总行 谁控制了大宗商品，谁就控制了全球经济的发展命脉。大宗商品交易是国际经济竞争的重要战场，大宗商品交易的金融化强化了美国等发达国家对大宗商品价格的控制权。大宗商品市场天然的要素属性和金融属性，是金融机构重点关注的领域，欧美发达国家金融机构在大宗商品衍生品市场发挥着重要作用。党的二十大报告指出，“提升战略性资源供应保障能力”“加快建设贸易强国”“确保粮食、能源资源、重要产业链供应链安全”“推进国家安全体系”“强化金融稳定保障体系”。面对复杂多变的国内外形势和诸多风险挑战，金融监管部门亦应从全局视角统筹考虑金融机构大宗商品业务的健康发展，中国金融机构更应时刻牢记金融支持实体经济的初心，依托大宗商品衍生品市场的价格发现、资源配置、风险管理等功能为国家安全目标提供有力保障，打好内外组合拳，以新安全格局保障新发展格局。 一、境外金融机构大宗商品业务带给我们的启示 (一)境外大宗商品衍生品市场的特点 从发展历程上看，1848年芝加哥期货交易所诞生在美国，是世界上第一家期货交易所，1965年推出首支标准化合约；1876年伦敦金属交易所成立；1933年纽约商品交易所成立；2003年美联储批准商业银行可以从事大宗商品业务；2012年芝加哥商品交易所陆续推出原油期货和乙醇期货等品种。从发展规模上看，2020年全球场内衍生品存量名义本金为66万亿美元，其中美国约为9万亿美元。2018年美国商业银行持有衍生品合约的名义金额达176.4万亿美元，场外衍生品规模达到166.3万亿美元，持有商品衍生品合约价值达到8949亿美元。 境外大宗商品衍生品市场呈现的特点，一是多年来欧美发达国家掌握着国际大宗商品定价权。20世纪70年代随着石油美元体系确立，美元与大宗商品贸易紧密挂钩，占据着黄金和原油等国际大宗商品的计价货币地位。芝加哥期货交易所在农产品领域、纽约商品交易所在能源领域、洲际交易所在能源和贵金属领域、伦敦金属交易所在有色金属领域，逐步掌握着国际定价权。二是参与的产业客户和机构投资者多。根据国际掉期与衍生工具协会统计，世界500强中94%的企业参与场外衍生品为主的衍生品市场交易，美债期货60%的交易量来自公募、私募和银行等机构投资者。三是境外大宗商品市场的国际化参与程度高。新加坡交易所是全球最重要的大宗商品交易中心、全球铁矿石和橡胶的定价中心，吸引着全球大宗商品交易者。新加坡金融市场实行混业监管，银行除了传统的存贷业务外，还可以开展大宗商品融资服务，拥有期货经纪业务牌照，成为场外市场经纪商和场内市场清算会员。 (二)境外金融机构大宗商品业务开展情况 境外金融机构在大宗商品衍生品市场中发挥重要作用。境外金融机构大宗商品业务始于1980年，金融危机后达到巅峰，随着监管态度日趋严厉金融机构纷纷退出，2014年后逐渐复苏，2020年新冠肺炎疫情后再次开始繁荣。境外金融机构在大宗商品领域充当自营、代理、清算、融资、经纪佣金商等角色，商业银行是金融机构大宗商品业务的清算会员和市场参与者。美国商业银行可开展期货经纪业务，美国期货业协会统计的57家期货佣金商中有27家为银行或具有银行背景，典型投资银行还直接充当大宗商品贸易商。 境外金融机构具备衍生品设计等综合服务能力优势，衍生品业务规模远超现货业务。境外金融机构大宗商品衍生品业务强于现货业务，场外业务规模大于场内业务，业务主体由自营业务逐渐转向经纪代理、做市交易以及风险管理等增值服务。高盛是华尔街金融机构大宗商品业务的先驱和坚守者，2001年FICC部门已经在集团收入中占比高达40%；摩根大通银行在20世纪80年代涉足大宗商品业务，1986年充当交易所场内期权交易商和做市商，为客户提供保证金融资，后来成为美国最大的掉期交易商。金融危机以后，境外投行大宗商品业务开始分化，高盛继续坚守大宗商品业务，摩根斯坦利和摩根大通选择保留商品衍生品交易业务但出售现货资产业务。 境外大宗商品衍生品领域的法律和监管成为系统性风险减震器。在美国衍生品监管领域最主要的机构是美国商品期货交易委员会和证券交易委员会。金融危机期间美国颁布了《多德-弗兰克法案》，在金融危机期间成为系统性风险的减震器。美国商品期货交易委员会发布的《2020-2024年战略规划》鼓励通过监管促进美国衍生品市场的韧性和活力，明确提出鼓励负责任创新，提升国内外市场参与者的监管体验。美国商品期货交易委员会和证券交易委员会，对场外衍生品市场分别履行主要和次要监管职能。随着场外业务透明度和标准化程度的逐步提高，近年来场外市场再度成为境外金融机构大宗商品业务的主流。 (三)境外大宗商品业务呈现的特点及相关启示 发达国家大宗商品贸易进入成熟发展阶段，与贸易巨头善于利用大宗商品衍生品市场有关。境外大宗商品贸易公司，通过控制大宗商品规模和对上游资源的把控，介入大宗商品物流及仓储管理。从欧美地区来看，金属及能源化工类的大宗贸易巨头主要包括维多、嘉能可、托克、摩科瑞等；农产品大宗贸易巨头主要包括ADM、邦吉、嘉吉、路易达孚等。境外大宗商品贸易巨头联合国际金融资本，通过做大贸易规模赚取买卖差价，利用完善的金融市场、完整高效的资金及供应链金融服务能力、对现货的控制和仓储物流信息的获取，进行大宗商品的套利，最终掌握大宗商品国际定价权。 美国通过金融定价中心信息优势掌控期货市场，成为全球金融信息垄断者。“二战”后布雷顿森林体系的建立标志着美元开始走上霸主地位，布雷顿森林体系解体后石油美元地位以协议的形式确定下来，美元作为全球石油贸易的硬通货奠定了美元国际主导货币的地位。美国的芝加哥商业交易所集团是全球最大、产品最多元、历史最悠久的衍生品交易所之一，场内商品品种布局全面，目前上市商品、金融、创新三大类共2202个产品。美国通过美元提供足够的国际清偿能力，制定为国际社会认可的规则和惯例，利用其国际期货市场中心地位影响全球期货市场、股市和汇市的涨跌，主导大宗商品的定价权。 二、中国大宗商品衍生品市场发展概况及存在问题 (一)中国期货市场在全球期货市场占据重要地位 2009年中国商品期货交易量首次超过美国，成为全球最大的期货市场。上市品种上，中国目前已上市大宗商品种类涵盖国民经济发展主要领域，包括黑色、有色、能源、化工、贵金属、农产品、软商品等111个品种；市场规模上，2022年中国期货市场累计成交量67.68亿手、累计成交额534.93万亿元，期货市场保证金规模突破1.5万亿元；覆盖行业上，已经形成以铜为代表的有色产业、以铁矿石螺纹钢为代表的钢铁产业、以油脂油料为代表的压榨养殖产业、以原油为代表的能源产业等多条产业链品种体系；市场功能上，期货市场致力于服务全国统一大市场，发挥价格发现、管理风险、资源配置等功能，期货市场超过六成的品种期现相关性在90%以上，其中铜、PTA、大豆等成熟品种的期货价格已经成为产业链上下游的定价基准。 期货风险管理子公司利用多种大宗商品金融工具，走在金融机构大宗商品行业服务产业客户的最前列。风险管理子公司通过基差贸易、仓单服务、含权贸易、套期保值、场外衍生品等多种方式服务实体经济。根据中期协数据，2022年1月-11月场外衍生品业务规模累计成交名义金额3.6万亿元。乡村振兴工作方面，“保险和期货”已经连续八年写进中央一号文件，在扶贫攻坚、乡村振兴、服务三农方面发挥着巨大作用。截至2022年9月30日，中国共127家期货经营机构通过“保险+期货”模式为脱贫地区提供了价格保障，覆盖天然橡胶、玉米、大豆、鸡蛋、苹果、棉花、白糖等品种，承保货值约547.60亿元。 中国期货市场国际化业务加速布局，更多的国际客户参与境内期货市场，境内客户亦可获取境外衍生品市场的风险管理渠道。中国期货市场先后推出原油期货、原油期权、20号胶期货、铁矿石期货、PTA期货等23个国际化品种。铁矿石期货已经成为全球交易量最大的衍生品，国际参与者中包括了英美资源集团、嘉能可、托克等大型国际企业；PTA作为中国期货市场首个引入境外交易者的化工品种，也已经成为全球聚酯产业的价格风向标；原油产业链条上的客户在现货贸易中更加关注“上海价格”；天然橡胶和20号胶期货互为补充，已成为全球最主要的天然橡胶期货市场；保税铜、低硫燃料油和棕榈油等期货和期权品种也吸引了大批境外现货企业、自营交易公司以及金融机构。 中国大宗商品衍生品市场支持实体经济的能力也在显著提升。目前中国拥有41个工业大类、207个工业中类、666个工业小类，各个行业上中下游产业基本能够对应中国大宗商品衍生品市场111个期货和期权品种。商品期货产业链品种序列日益完善，基本覆盖农产品、化工、金属、能源等国民经济主要领域，股指、国债、场内期权、ETF期权、商品期权和股指期权陆续推出。在特色品种方面，依托中国完整的工业体系，发掘国民经济重要产业链的中间产品，中国已上市PTA、燃料油、塑料等25个品种的中间产品期货，其中19个为中国独有上市品种，甲醇、热轧卷板等品种的成功上市吸引境外交易所研发上市同类产品。中间产品期货在服务保供稳价、增强产业链韧性等方面的积极作用已初步显现。 金融要素市场的快速发展为大宗商品市场提供金融稳定保障体系。随着中国金融市场体系日益完善，已经基本形成由债券、货币、股票、外汇、期货、黄金、保险、票据、跨境人民币等全国性金融要素市场体系。2000年中国期货业协会成立，逐渐形成了由证监会、各地证监局、期货交易所、中国期货业协会、保证金监控中心构成的具备中国特色的五位一体监管体系。在经济增长模式加速转换过程中，金融机构通过聚焦大宗商品客户，发挥渠道整合能力，提供大宗商品综合金融服务方案，助力产业链供应链韧性和安全水平的提升。 (二)中国金融机构大宗商品市场目前还存在一些问题 中国期货市场历经30多年的发展，在交易品种、市场规模、参与机构、国际化拓展、审慎监管、经营机构综合实力等方面都有着长足的进步，尤其近10年的发展速度明显快于前20年，但是中国的大宗商品衍生品市场和金融机构大宗商品业务目前还存在一些问题，主要包括如下几个方面。 一是产业客户参与大宗商品衍生品市场的数量少。期货市场成立30多年以来，截至2022年底产业客户数量仅4.1万户，与商业银行百万级到千万级的对公客户，工商注册登记的1.5亿家企业数量级十分不匹配。从上市公司公告看，2022年1137家A股上市公司发布了2819条衍生品使用公告，其中套期保值公告中提及外汇套保的有939家，提及商品套保的有359家，提及利率套保的有310家。从国有企业参与程度上看，期货市场价格发现功能的发挥对企业净利润具有显著影响，部分国有企业开始利用大宗商品衍生品市场控制风险稳定市场，但是和全球巨头体量相比，仍有数倍成长空间。 二是中国商业银行参与金融机构大宗商品业务程度有限、角色单一。境外金融机构在混业经营模式下，商业银行可以参与大宗商品业务的自营、代理、清算、融资和大宗商品贸易商、期货经纪等角色；境内分业经营、分业监管模式下，商业银行目前只从事黄金和白银两个品种的自营业务、仓单质押融资和清算业务，不能承担期货经纪商角色，不能开展期货风险子公司的基差贸易、仓单服务、场外衍生品业务，商业银行广阔产业客群的优势得不到发挥。随着中国大宗商品衍生品市场的逐步壮大，中国对金融机构大宗商品行业的监管模式仍然停留在机构监管模式，应早日建立机构监管与功能监管、宏观审慎管理相结合的监管框架，市场功能才能得到有效发挥，服务实体经济的能力才能得到切实提升，同时促进衍生品业务规范健康发展。 三是个性化可定制的场外市场过小。国外大宗商品衍生品市场是先场外后场内，而国内是先场内后场外，中国场外市场规模滞后于境外市场的发展。从全球市场来看，自2000年以来全球场外衍生品市场规模迅速增长，已数倍于场内衍生品。根据国际清算银行的统计，全球场外衍生品市场持仓名义金额，在2008年6月底达到672万亿美元。金融危机爆发后，全球场外衍生品市场规模有所回落，但随后分别于2011年和2013年两度突破700万亿美元。近年来全球场外衍生品市场规模基本稳定，持仓名义金额一直保持在600万亿美元上下。全球范围来看场外衍生品市场的规模已经是场内市场的6-7倍。中国大宗商品衍生品的场外市场规模还有巨大提升空间，需要金融机构的深度参与。 四是作为全球最大的期货市场，中国尚未掌握大宗商品的定价权。当前国内外严峻的经济形势下，中国提高要素资源配置的全球影响力、保障产业链供应链稳定、丰富期货国际化特定品种、掌握大宗商品国际定价权的需求十分紧迫。目前中国已上市原油、铁矿石、20号胶、国际铜、PTA等23个国际化品种。期货国际化特定品种交易需要在制度和监管方面进一步与国际接轨，提供适合境外投资者参与的交易环境，未来才能逐步掌握大宗商品的国际定价权。中国期货市场要加快提升国际化水平，打造全球企业和国际投资者大量参与的交易场所，形成更多大宗商品的“中国价格”。 五是实体企业关注国内和国际两个市场的风险防范意识还不够。2004年新加坡中航油事件，2020年中国银行“原油宝”事件，2022年青山控股集团“伦镍事件”都引起了社会的广泛关注。国家陆续下发了《关于印发<中央企业全面风险管理指引>的通知》(2006年)和《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》(2011年)，这些都在提醒国内企业和监管部门要强化对套期保值头寸的管理，引导企业开展全面风险管理工作，落实金融衍生工具交易监管，杜绝系统性风险。反观境外金融机构，不仅在衍生品市场发挥重要作用，联合大宗商品贸易巨头控制国际大宗商品定价权，利用金融信息优势影响全球金融市场，而且逐步开始在中国布局参与境内期货市场，意在打造业务全方位整合的金融服务公司。目前高盛已经入股乾坤期货，摩根大通期货2020年成为国内首家外资完全控股的期货公司，摩根士丹利已经向中国证监会递交成立外商独资期货公司的申请。 三、政策建议 面对复杂多变的国内外形势和诸多风险挑战，我们要从实体经济需求出发，统筹布局金融机构大宗商品业务，依托大宗商品衍生品市场的价格发现、资源配置、风险管理等功能为国家安全目标提供有力保障，强化金融稳定保障体系，打好内外组合拳，以新安全格局保障新发展格局。因此相关的政策配套十分必要，具体的政策建议包括如下几个方面。 一是在现有分业经营、分业监管模式下，要站在实体企业的角度考虑金融机构大宗商品业务的统筹发展问题。2008年金融危机、2011年欧洲债务危机、2013年至2017年英国脱欧动荡、2020年新冠肺炎疫情等，都会带来宏观经济政策不确定和大宗商品价格的波动。金融衍生品的风险对冲功能可以有效平抑大宗商品价格波动对实体经济的冲击，实体企业才有机会与境外混业经营模式下的国际大宗商品市场开展公平竞争，保障大宗商品市场的国家安全。目前利率、信用的衍生品监管在银保监会，期货、期权的衍生品监管在证监会。针对金融机构大宗商品业务，应在国家金融监管总局的整体部署下，强化国家金融监管总局与证监会两大部门在金融机构大宗商品监管领域的合作，明确银行业金融机构参与证监会管辖市场的权利和职责，建立金融机构大宗商品业务跨监管领域的协调支持体系，强化大宗商品领域里的功能监管势在必行。 二是在法律法规制度层面，进一步配套金融基础设施法、场外衍生品清算等法律，为金融机构大宗商品业务奠定良好法律基础。2022年8月1日，《中华人民共和国期货和衍生品法》(以下简称期货法)正式施行，补齐了中国期货和衍生品领域的法律短板，为促进规范行业发展、推动市场功能发挥、稳定市场秩序，促进市场发展、防范和化解金融危机、为大宗商品生态圈参与者更好服务实体经济提供强有力的法律保障。期货法明确鼓励实体企业利用期货市场从事套期保值等风险管理活动，是在“双循环”格局下保障中国产业链供应链安全、维护国民经济稳定运行做出的重大制度安排。期货法将与银行、信托、保险、外汇管理、证券、基金等法律一起，完善中国资本市场法治体系。期货法规范期货市场兼顾衍生品市场，为市场的创新发展预留充足制度空间，有益于期货市场从工具性市场向行业性市场转变，促进实体产业与资本市场有效进行资源配置。未来为了有效抵御系统性风险，中国应该进一步配套金融基础设施法、场外衍生品清算等法律，在现有监管体系下为场外市场的健康发展、提升整个市场的透明度奠定良好法律基础。 三是在目前分业经营、银行牌照受限的情况下，鼓励商业银行联手非银金融机构进行业务创新，应对混业经营模式下境外从事大宗商品业务金融机构的竞争。现阶段中国商业银行尚不能参与黄金、白银以外的商品期货，监管部门和期货交易所应牵头推进商业银行参与金融机构大宗商品业务的品种、范围和角色，为实体经济产业客户提供多样化避险工具。银行业金融机构可以联手非银金融机构，积极参与大宗商品衍生品市场的代理经纪业务、做市交易业务、清算服务业务；鼓励商业银行联手期货风险管理子公司，为大宗商品行业提供金融服务，切实服务实体经济和乡村振兴；鼓励商业银行利用金融信息优势、资本优势、衍生品工具比较优势和产品设计优势、产业链上下游客户优势发展大宗商品业务，更为全面立体地参与到实体经济各项活动当中，利用衍生品工具提升对实体企业风险管理能力。 四是鼓励更多的产业客户和机构投资者进入大宗商品衍生品市场，丰富市场主体、扩充市场容量和场外业务规模，提高市场的流动性和交易活跃度。要在确保中国金融安全基础上，努力实现大宗商品行业的中国式现代化。鼓励实体企业更多地使用套期保值、基差贸易等衍生品风险管理工具，在确保企业自身流动性基础上做好保供稳价，提升产业链供应链韧性，将金融工具更好地传递到实体经济；细化国企参与期货市场制度安排，完善税收、会计、套期保值绩效评价等配套制度，引导国家队有效参与，扩大市场容量，有效控制国际大宗商品波动风险，确保中国产业链供应链安全、能源安全，在逐步掌握大宗商品国际定价权的过程中不断强化贸易强国地位；鼓励商业银行、期货交易所、期货公司、实体企业四方联手合作扩充中国大宗商品的场外市场，满足企业的个性化金融需求；应对境外大宗商品极端波动事件，确保国家能源和粮食安全；鼓励更多的境外交易者积极参与境内期货市场，争夺大宗商品国际定价权。 五是国家层面建立中央级别的货权登记体系。大宗商品以往的风险事件主要是货权风险，仓库运营的合规性是重中之重。建议国家层面积极推动建立中央级别的货权登记体系，联合当地政府、期货交易所、大型物流集团、大型贸易公司等机构，围绕大宗商品数据管理、区块链仓单服务等领域，搭建大宗商品仓单集中登记平台，打造全国现代化仓单登记及流通体系，改善市场生态和诚信体系，化解虚假仓单、重复质押、一货多卖等风险，实现信息流与货物流的深度绑定，便利金融业务开展，实现构建全国统一大市场，建设高效顺畅有公信力的流通体系。(中新经纬APP) 本文由中新经纬研究院选编，因选编产生的作品中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。选编内容涉及的观点仅代表原作者，不代表中新经纬观点。责任编辑：张芷菡【编辑：熊思怡】
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